致命缺陷：广泛使用的投资模型的失败凸显了预测公司债券回报的挑战
两年前，威廉希尔williamhill中文官方网站当时的一位博士生亚历山大·迪克森 (Alexander Dickerson) 找到了我。他一直试图复制乔治城大学三位教授关于公司债券定价风险的一篇既定论文的研究结果。
学生为自己的研究提供信息并为未来的论文提出想法是一种常见的做法。然而，迪克森无法让他的发现与论文中概述的结果相符。
他认为自己做错了什么，但威廉希尔williamhill中文官方网站鼓励他查看原始研究中使用的数据库之外的其他债券数据库。有了这些信息，他能够复制自己的发现，但他再次无法复制乔治城论文中的结果。
这是一个项目的开始，导致了发表论文迪克森、我的 WBS 同事 Philippe Mueller 和我本人，这对公司债券定价、资产管理行业和研究部门本身产生了重大影响。
还有荣获著名的 FAMA-DFA 奖2023 年资本市场和资产定价最佳论文金融经济学杂志.
公司债券的定价风险
该乔治城Bai 等人于 2019 年提出的四因素模型用于预测公司债券市场的回报。
他们的模型在债券资本资产定价模型 (CAPM) 中添加了三个因素：下行风险、信用风险和流动性风险，其中公司债券市场因素是债券市场系统性风险的唯一来源。作者声称，这种新的四因素模型比历史悠久的 CAPM 表现更好，后者近年来受到广泛批评。
但是，威廉希尔williamhill中文官方网站的研究表明，这些发现基于包含根本错误的数据。所使用的数据的时间线存在错误。威廉希尔williamhill中文官方网站发现其余三个因素中有两个存在“超前误差”，而第三个因素则存在“滞后误差”。
此外，Bai 等人。 （2023）提出的因子被严重且不对称地缩尾化，以限制回报分布左尾的离群值。
已完成事后– 拉丁短语，意思是事后。换句话说，研究人员在财务结果发生后查看财务结果，并用它们来预测未来回报的可能性。在评估样本外交易策略时，很难证明这一点是合理的，因为投资者在形成投资组合时无法获得未来信息。
左尾的事后过滤使各种策略的上行潜力保持不变，同时人为地限制了给定持有期内的损失。因此，投资这些因素所带来的收益在某种程度上是虚假的。
纠正这些错误后，威廉希尔williamhill中文官方网站发现被大量引用的多因素模型没有提供超过 CAPM 的增量定价能力。从本质上讲，公司债券定价仍然是一项极其困难的任务，因为这些资产似乎表现出很少的横截面可预测性。
资产管理行业如何应对数据缺陷
Bai 等人的研究现已被撤回金融经济学杂志。这是第一次发生这种情况。但根据 Google Scholar 的数据，它在其他论文中被引用了 400 多次，这也引发了人们对这些文章有效性的担忧。
基于债券下行风险、流动性不足风险和信用风险的因素也已成为投资行业实践的一部分。因此，威廉希尔williamhill中文官方网站的研究结果对量化投资者以及资产管理公司向客户提供的建议产生了重大影响。
总的来说，资产管理行业对威廉希尔williamhill中文官方网站的反应基本上是积极的，很多公司都感谢威廉希尔williamhill中文官方网站。其他人联系威廉希尔williamhill中文官方网站指出投资公司债券仍然是一个有吸引力且有效的概念。
但这对行业来说是一个颠覆性的局面，因为主要发现——公司债券定价很难超越 CAPM——使得资产管理公司更难证明客户向他们支付的高额费用是合理的。
学术界很快意识到存在问题，并热衷于倾听威廉希尔williamhill中文官方网站的意见。自从威廉希尔williamhill中文官方网站的论文发表以来，随着人们寻求创建新模型并提出新的债券因素/异常，新一波的论文为公司债券文献做出了贡献。
总的来说，让威廉希尔williamhill中文官方网站的研究具有可复制性并恢复对学术工作的信心非常重要。好的一面是，越来越多的研究人员正在研究公司债券问题。
投资策略在公司债券市场有效吗？
最近我合作过迪克森– 现就职于悉尼新南威尔士大学商学院 – 与多伦多大学的 Yoshio Nozawa 合作开发了一个新颖的框架，用于计算使用不常交易资产的交易策略的交易成本。
这里的主要发现是，在以正确的方式考虑交易成本后，投资策略往往不再有效。
威廉希尔williamhill中文官方网站证明，如果考虑到公司债券交易并不总是可行或涉及长时间延迟的事实，那么投资公司债券的盈利能力就会大幅下降。这与最近发表在顶级期刊上的论文相矛盾。威廉希尔williamhill中文官方网站以美国主动债券共同基金为样本，结果表明，在 500 只考虑的基金中，只有两只真正跑赢了市场。
我还一直与华威商学院的 Alex Dickerson 和 Giulio Rossetti 合作，强调企业债券策略评估中的其他常见陷阱。
这个新项目着眼于在基于交易的公司债券数据中未正确调整市场微观结构噪音以及不对称和事后缩小/修剪回报分布时可能出现的问题。 威廉希尔williamhill中文官方网站提供了一种新协议，能够处理任何债券信号和数据库的数据不确定性。
除了对公司债券的影响之外，威廉希尔williamhill中文官方网站的经验对学术研究也有更广泛的影响。
为了发表论文，学术界总是面临着积极的发现的压力。在金融和经济学领域，大多数论文都是实证性的，即基于数据。
最重要的是要以公正的方式看待数据，不要强迫他们说出一些可能根本不存在的东西。简而言之，从负面调查结果中也可以学到很多东西。
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Cesare Robotti 是华威商学院金融学教授。他教授财务管理高级工商管理硕士（伦敦）和金融定量方法金融硕士.
通过为期四天的高管教育课程了解有关战略财务的更多信息战略选择 在WBS 伦敦碎片大厦.
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